中国股市“保卫战”，长江商学院的教授都怎么看？
最近三周，“救市”成了国内金融市场的主基调。政策救市是否会“然并卵”，救市该救谁，市场的信心是否正在重塑？对于中国股市的“保卫战”，长江商学院的几位教授也发表了自己的观点。今天EE君为大家送上这篇深度好文，希望能够缓解一下大家的焦虑心情。
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刘劲：牛市爆发危机的症结
前两周股市的暴跌是非常罕见的现象，在成熟的资本市场里大约每十年也只能见到这么一两次。除了市场预期的内在波动性外，始于去年的资本市场杠杆陡增可能是最重要的原因之一。杠杆放大了投资者在市场里的回报率，同时极大地放大了金融风险。股指下跌20%，对一个没有杠杆的投资者来说，虽然痛，但无大碍；但对一个利用四倍杠杆的投资者来说，是100%的本金损失。场内场外高额杠杆的使用，使无数的投资者都没有了定力。一个10%的下跌，可以迫使所有五倍杠杆的投资者清仓，其甩卖行为继续加速股价下跌，从而迫使四倍杠杆的投资者清仓……以此类推，恶性循环形成，股价像雪崩式大跌。让管理层担心的不是简单的财富蒸发，而是这种恶性循环带来的对金融体系的冲击。救不救市，完全取决与这种冲击会不会引发整个金融体系的危机。
管理层应该避免直接地大规模地对市场价格“管理”。这种做法弊大于利。一个更有效的方法是管理层给市场明确的底线或者点位，该底线是无论如何都不会被击穿的。当市场平稳后，可让市场自己找到平衡的价位，管理层不需要具体说明。这么做，管理层可以增加可信度，同时市场可以完成它应该做的事。
最后，这一年来的牛市本是非常合理的。低估值，经济新常态，产业升级，深化改革，可持续发展，进一步宽松的货币和财政政策，都是牛市重要催化剂。政府和企业把实体经济做好，让市场自己缓慢改变预期，牛市自然会来，而且是个慢跑的牛，不是个疯牛。老子说“治大国如烹小鲜”，资本市场亦然。
欧阳辉：救市该救谁？
此次创业板泡沫破灭已经产生了雪崩效应，影响了整个A股的估值体系，导致泥沙俱下，甚至有出现系统性风险的可能。这次中国政府出于稳定金融体系的考虑，决定进场救市。从救市的效果和成本两方面考虑，我们认为政府应该将资金投向沪深300ETF或类似的蓝筹ETF。
从救市效果角度看，两市共有近2800家上市公司，沪深300指数成分股只有300只，却占A股市场中的总市值的55%。所以通过购买这部分股票，很容易实现指数企稳，从而稳定股市。并且，总市值代表了股民的财富，稳定了这部分股票的价格，也就保护了大部分股民的财富。
从救市成本角度看，我们沪深300也是最佳选择。本文沿用我们之前的研究框架来分析整个市场的估值分布。具体结果见下表。
根据上表，可以有两个结论：第一、小盘股市盈率依然在历史高位。虽然很多小盘股票已经暴跌了50%多，但其整体市盈率依然与2007年股市最高点处于同一量级。第二、大股票市盈率不高，远远低于历史高位。虽然小盘股的成长较高，但是目前看确实已经太贵。相反，300ETF的市盈率只有14.3倍左右，因此投资300ETF的风险较低。而且，ETF成分股会根据股票的成长性不断调整，所以300成分股的成长性是相当不错的。例如，当前300指数为3886点，市盈率14.66，而在07年时300指数达到相同点位时的市盈率为40倍。所以，随着300指数成分股的不断调整，未来300ETF创出新高的概率很大，可以确保就是资金不会亏本。
当然，一个风险是：尽管这些股票的市盈率相对07年更低但它们的盈利增速已经大大放缓。而且，相对于牛市初期(2014年中)，这些股票的估值也已经有相当大的提升，所以即使购买这些股票，也难以保证救市资金不遭受损失。但是，给定我们一定要救市买一些股票来救市，大中市值的蓝筹股组成的300ETF可能是个比较好的标的。
李伟：非理性繁荣？
6月的“长江商学院中国企业经营状况指数”（Business Conditions Index，简称长江商学院BCI）近日公布了，该指数由5月的61.3降至6月的55.8，BCI是一个前瞻指数，代表受调查的数百位企业家对未来6个月企业运行状况的预期，从这点看，企业家对的下半年中国经济增长持有谨慎的乐观。
对此现象的解释，至少存在两种可能性：一是我们调研的数百家样本企业的相对竞争力较强，二是这些样本企业认为经济下滑到一定程度时，政府会出台救市政策，贸然收缩战线可能意味着“踏空”下一个发展机会，于是企业宁愿倾向于维持继续扩张的经营策略。对于上述可能性的进一步判断，还需要更多数据和事实佐证，但在房地产等行业，第二种可能性事实上已经长期存在。
中国的房地产调控遵循一种正反馈机制，也就是作为结果的房价上涨会影响地价上涨，进而导致房价进一步上涨。
正是看到地方政府会运用各种手段推高地价和房价，对冲这些风险则需要中央政府采取一些具有负反馈特征的政策，但中央政府的房地产调控政策并未实现这一目标。
有没有办法打破类似房地产行业这样的正反馈循环呢？假如明确集体土地的归属，让农民成为集体土地的主人，那么地方政府对土地的垄断将被打破。
部分农民从出让土地中获得了更多收入，比较容易进城转变为市民；地方政府若能提供更好的公共服务，城市化水平会提升，收入差距会缩小，消费率也会逐步提升，对于经济结构调整和可持续发展，都是“皆大欢喜”。但这一切取决于，能否把政府的权力关进笼子。
至此再回到最初的命题，我们进行的调查表明，样本企业的投资前瞻指数和招工前瞻指数在过去近4年时间里一直处于高位，在经济下行的时候，政府恐怕不得不出手救市，否则大批企业将受到严重冲击。但随着救市成本的提高，政府将不得不逐步放弃救市，届时经济必然会出现大幅波动，那些预期政府救市的企业会陷于危险之中。
陈龙：牛市的热烈情绪已经过去
对于股民来说，第一点需要记住的是政策虽然和市场相关，但不一定是因果关系。比如某些论调想让股市上5000点，很多投资者就是这么牺牲的。在过去20多年中，政府曾经多次试图拉动股市，效果并不明显。你可以问问自己对政策和宏观的分析帮你赚了多少钱。资本市场有其内生的规律，政策市这个说法是否靠谱，可以仔细想想。
第二点是牛市的热烈情绪已经过去。股市上涨必然来自于三个可能的方面：基本面好，预期好，相信别人会买。现在基本面很难看，预期和击鼓传花的心态被这次下跌大大动摇了。即便再次上涨，也会心怀鬼胎。创业板和小盘股因为涨的太快，泡沫并没有除尽，风险依然较大，并且可能会波及主板。不要盲目相信。
第三点是，在一个波动性很大的市场，不要轻易抄底。多想想，人性是你最大的敌人。资本市场是人性的展示和挑战。
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